展望下半年，全球銅礦供應(yīng)可能維持寬松，而海外經(jīng)濟(jì)疲軟將繼續(xù)抑制銅消費(fèi)。在全球銅供應(yīng)過(guò)剩的背景下，銅價(jià)總體走勢(shì)如下。我們預(yù)計(jì)倫銅價(jià)格運(yùn)行區(qū)間為6900-9000美元/噸，滬銅價(jià)格運(yùn)行區(qū)間為53000-70000元/噸。市場(chǎng)回顧今年上半年，國(guó)內(nèi)外銅價(jià)呈現(xiàn)高位波動(dòng)，但幅度較小。 1月份，隨著國(guó)內(nèi)疫情防控政策的優(yōu)化，投資者對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇充滿樂(lè)觀預(yù)期。再加上國(guó)外秘魯?shù)目棺h活動(dòng)對(duì)當(dāng)?shù)劂~礦造成干擾，推動(dòng)銅價(jià)一路上漲，達(dá)到今年以來(lái)的最高點(diǎn)。 2月至4月中旬，受國(guó)內(nèi)銅季節(jié)性囤積以及歐美銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)拖累銅期貨的影響，滬銅高位震蕩，倫銅走勢(shì)相對(duì)偏弱。 4月下旬至今，在歐美央行鷹派言論以及國(guó)內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇預(yù)期未能兌現(xiàn)的壓力下，銅期貨不斷突破下跌。 5月底，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)政策傳言推動(dòng)滬銅反彈，國(guó)內(nèi)連續(xù)降息也推動(dòng)滬銅走高。截至6月20日，倫銅報(bào)價(jià)8529.5美元/噸，年內(nèi)上漲1.83%，最高點(diǎn)9550.5美元/噸，最低點(diǎn)7867美元/噸。滬銅報(bào)價(jià)68570元/噸，年內(nèi)漲幅3.49%。最高點(diǎn)71500元/噸，最低點(diǎn)62690元/噸。宏觀分析：一方面，高利率拖累海外經(jīng)濟(jì)。在海外持續(xù)加息的背景下，全球經(jīng)濟(jì)衰退壓力加大，各國(guó)制造業(yè)數(shù)據(jù)不佳。數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)5月ISM制造業(yè)指數(shù)為46.9%，連續(xù)七個(gè)月萎縮。歐元區(qū)制造業(yè)活動(dòng)也大幅萎縮，5月制造業(yè)PMI錄得44.8%，為2020年5月以來(lái)最低。今年一季度，我國(guó)制造業(yè)因政策提振一度好轉(zhuǎn)，但隨后走弱再次。 5月份，中國(guó)官方制造業(yè)PMI為48.8%，低于臨界點(diǎn)。從歐美5月份CPI數(shù)據(jù)來(lái)看，歐美通脹持續(xù)回落。不過(guò)，鑒于海外核心通脹依然粘性，市場(chǎng)認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)在6月暫停加息后，7月可能再次加息25個(gè)基點(diǎn)。歐洲央行6月如期加息25個(gè)基點(diǎn)，7月可能繼續(xù)加息。高利率將給金屬價(jià)格帶來(lái)壓力。另一方面，我國(guó)穩(wěn)增長(zhǎng)政策仍有空間。數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)5月份新增社會(huì)融資規(guī)模1.56萬(wàn)億元，同比減少1.3萬(wàn)億元，低于市場(chǎng)預(yù)期的1.99萬(wàn)億元。該股同比上漲9.5%，較4月份下降0.5個(gè)百分點(diǎn)。從目前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)來(lái)看，穩(wěn)增長(zhǎng)政策還有很大空間。央行在6月份下調(diào)公開市場(chǎng)操作利率和常備借貸便利利率后，還下調(diào)了MLF利率10個(gè)基點(diǎn)。 LPR下調(diào)也值得期待。從供給端來(lái)看，基本面分析首先是礦業(yè)供給寬松。國(guó)際銅業(yè)研究組織（ICSG）發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，1-3月全球銅礦產(chǎn)量總計(jì)530.1萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)2.04%。今年隨著海外主要銅礦的新投產(chǎn)及擴(kuò)建項(xiàng)目，預(yù)計(jì)新增銅量約84萬(wàn)金屬噸，相當(dāng)于2022年。國(guó)內(nèi)1-4月我國(guó)銅精礦產(chǎn)量合計(jì)55.78萬(wàn)金屬噸，累計(jì)同比下降4.67%。進(jìn)口礦石增幅明顯。 1-4月，我國(guó)銅精礦累計(jì)進(jìn)口量875.9萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)6.7%?？傮w來(lái)看，我國(guó)銅精礦供應(yīng)依然寬松，加工費(fèi)逐步上漲。其次，廢銅供應(yīng)寬松，有松銅預(yù)期。 1-4月，我國(guó)廢銅總產(chǎn)量49.85萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)22.48%。進(jìn)口方面，1-4月我國(guó)廢銅進(jìn)口總量為62.63萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)12.29%?？傮w來(lái)看，上半年我國(guó)廢銅供應(yīng)較為寬松，銅與精廢價(jià)差大多位于優(yōu)勢(shì)線上方。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1-5月我國(guó)粗銅產(chǎn)量總計(jì)415.85萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)12%。進(jìn)口量相對(duì)較低。 1-5月，我國(guó)累計(jì)進(jìn)口粗銅37.43萬(wàn)噸，累計(jì)同比下降15.95%?？傮w來(lái)看，國(guó)內(nèi)粗銅供應(yīng)一季度寬松，二季度收緊。不過(guò)，隨著年內(nèi)全球粗銅產(chǎn)能釋放，預(yù)計(jì)下半年國(guó)內(nèi)粗銅供應(yīng)將再度寬松。最后，精煉銅產(chǎn)能保持增長(zhǎng)勢(shì)頭。今年以來(lái)，全球精煉銅產(chǎn)能保持較高增速。 ICSG公布的數(shù)據(jù)顯示，1-3月全球精煉銅產(chǎn)量總計(jì)6685萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)7.22%。

高額利潤(rùn)激發(fā)了冶煉廠生產(chǎn)積極性。 1-5月，我國(guó)精煉銅產(chǎn)量總計(jì)464.13萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)11.87%。從需求方面來(lái)看，一方面，銅下游加工企業(yè)開工疲軟。今年以來(lái)，國(guó)內(nèi)銅企業(yè)開工率逐步恢復(fù)。一季度下游銅加工企業(yè)開工率保持較高增速。但進(jìn)入二季度后逐漸走弱，低于此前預(yù)期。另一方面，傳統(tǒng)領(lǐng)域仍需恢復(fù)，新能源有待開發(fā)。從今年銅端子行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，各項(xiàng)投資以及空調(diào)、汽車生產(chǎn)均不盡如人意，仍需政策發(fā)力。從庫(kù)存來(lái)看，海外銅庫(kù)存雖已低位反彈，但仍處于低位，而國(guó)內(nèi)銅庫(kù)存持續(xù)消耗，也處于低位。展望下半年，供給方面，全球銅礦供給很可能維持寬松，廢銅供給也較為寬松，粗銅供給預(yù)計(jì)將逐步增加。高利潤(rùn)將提振煉油企業(yè)開工積極性。雖然受設(shè)備檢修影響，但預(yù)計(jì)下半年國(guó)內(nèi)精煉銅產(chǎn)量仍將維持在較高水平。需求方面，海外經(jīng)濟(jì)疲軟將繼續(xù)抑制本地銅消費(fèi)。但隨著國(guó)內(nèi)政策影響加大，銅消費(fèi)有望逐步改善，尤其是與新能源相關(guān)的光伏、風(fēng)電、新能源汽車等領(lǐng)域。在全球銅供應(yīng)過(guò)剩的背景下，下半年銅價(jià)自高位回落的可能性較大。一般來(lái)說(shuō)，以下行為是主要趨勢(shì)。倫銅運(yùn)行區(qū)間6900-9000美元/噸，滬銅運(yùn)行區(qū)間53000-70000元/噸。我們認(rèn)為后市需關(guān)注國(guó)內(nèi)外政策變化、海外礦山潛在擾動(dòng)以及國(guó)內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇進(jìn)度等。